华创证券:预制食品发展趋势明确 国内成长韧性显著低估
华创证券发布研究报告称,从行业来看,预制食品发展趋势明确,国内成长韧性显著低估,同时赛道攻守兼备,顺逆周期均可兑现超额收益。而从企业来看,当前国内跑马圈地已至尾声,新业态&新品类风起云涌之际,更看巨头后续战略引领,何况当前估值向下具备支撑。具体到标的上,重点推荐安井食品(603345)(603345.SH)、千味央厨(001215.SZ)、立高食品(300973.SZ),关注三全食品(002216)(002216.SZ)及筹备上市的锅圈食品、阿宽食品。
【资料图】
引言:
复盘日本风云激变,再看中国星星点灯。2019年曾外发《他山之石—日清食品:怎么看方便面这门生意?》,引发市场广泛关注,近期再次前往东京,深入调研日冷、日清等食品饮料巨头。
本文作为中日对比研究系列报告第二篇,以日本预制食品复盘起手,同时延续在《看懂安井的三个阶段》中的思考,以五问五答形式,再度聚焦国内预制食品产业及相关投资机会。
▍华创证券主要观点如下:
参考日本,怎样看待国内预制食品的成长性?
复盘日本,速冻受B端拖累明显,1990-2019年量/价CAGR分别1.5%/-1%;方便面量上低个位数增长,价靠产品结构优化。
回到国内,一是跨板块对比看,预制食品攻守兼备,无论经济好坏,BC双轮驱动下成长可穿越周期,韧性远好于其他板块如调味品、酒水等。二是若不考虑日本经济拖累,日本速冻1990-2005年CAGR可达5.6%,对比看国内往后10年高个位数增长具备支撑。三是从驱动因素看,宏微观需求共振,国内量价均有一倍以上空间,终局可看至更高。
此外从品类端再验证,一方面日本速冻需求常青,而国内老品天花板更高,不应低估后续成长持续性,另一方面日本产业发展也非一帆风顺,国内锁鲜装&预制菜增长点充足,与其纠结短期数据,不如淡化增速波动,从产业大趋势来把握。
参照日本趋势演绎,国内还有哪些品类可以接力增长?
日本预制食品核心围绕下游渠道、消费场景进行演绎,每一轮大的产业机会均是来源于下游场景的变换。日本1990s后,产品渠道上B端需求转弱,C端更添动力,下游业态上便利店带动放量,餐饮亦有结构性机会,消费场景上加工方式基本迭代为微波解冻,消费理念上产品更趋健康化、功能化。
回到国内,下游场景上,国内空气炸锅或可贡献C端增量,优先关注调理肉制品及早餐场景等。零售模式上,新零售及便利店值得更加关注,餐饮业态上,团餐、烧烤、烘焙等想象空间更足,各类粉面快餐副食小吃亦有增量机会。
日本经济下行,对相关企业及股价有何影响?
基本面上,行业降速,宏观下行,小企业加速退出,而龙头韧性仍强,通过及时战略调整,仍可稳健穿越周期。其中日清受益消费降级,维持稳健成长,日冷调整有所阵痛,节奏先抑后扬。
股价上,1990年起持续杀估值,整体定价中枢向下,市值相对平稳,2012年估值开始修复,再加上企业海外加速、盈利能力提升,最终均可兑现超额收益。
行业步入下半场后,企业经营动作有哪些调整?
一是企业普遍对利润提出更高诉求,前期1990-2010年刀尖向内,深挖效率,集中体现在优化集团架构、缩减低毛利单品、提升供应链效率、加强内部管理等上;2010年起企业资本支出回升,开始聚焦生产端翻新及自动化,同时通缩趋于结束,格局优化后企业普遍提价,亦带动盈利持续提升。
二是龙头聚焦核心品类的同时,横跨多品类寻求结构性机会,且单品推新节奏显著加快。三是纷纷布局大健康相关板块,但内生增长普遍一般,最后更靠收购并表拉动,同时海外并购、建厂等动作普遍,尤其在日元升值阶段。
对比日本,国内企业估值又该怎么给?
参考日冷1975-1984年估值,当前安井等30X具备支撑。1975年起日冷估值维持在30X,直至1985年股市泡沫化。对比看:一是无论行业抑或企业,当前安井增速均优于当时日冷,二是日本上下游挤压更为严重,国内企业经营环境更优,三是剥离掉低估值的农产及冷链业务,日冷速冻估值可看到更高。当前安井仅30X左右,基本与日冷1975-1984年估值相似,且增长动能、潜在空间更足,往下具备支撑。
远期稳态下可看至20X左右,强管理+高股息均可看更高溢价。日冷单速冻部分估值在20X左右,与三全接近,结合国内板块定价中枢更高,整体平移看企业理应至少20X以上。以安井为例,当前市值对应25年净利润仅约20X,当前估值安全边际足够充足。此外参考日冷DOE提升持续提振股价,当增速渐趋平缓时,高股息政策仍可部分抬升企业估值中枢。
风险提示:
中日经济社会环境不同、企业竞争加剧、需求恢复不及预期。